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sexta-feira, setembro 11, 2009

Private Equity, Direito de Acionistas Minoritarios, S.A. capital fechado

1. Sob a denominação já incorporada ao mercado brasileiro, private equity é uma expressão inglesa que pode ser entendida como um investimento em quotas ou ações de uma sociedade comercial com vistas à realização de negócios jurídicos posteriores. Esse investimento pode ser realizado em empresas já existentes (private equity) ou em empresas em estágio pré-operacional (venture capital), que envolve maior risco. Tal modalidade de negócio já tem mais de US$ 16 bilhões de dólares norte-americanos comprometidos no Brasil.

2. O interesse do empresário consiste em que a empresa por ele controlada receba um investimento para ganhar mais competitividade, para em um determinado período futuro tenha o respectivo controle acionário transferido a terceiros, ou o capital aberto para a negociação das ações no mercado por preço mais elevado. Não há, pois, aporte de capital do empresário, e, por conseguinte, sobre ele não incidirão os altos juros bancários.

3. Com recursos oriundos de fundos de pensão, bancos de investimentos, indústrias e pessoas físicas com elevado poder aquisitivo, os fundos de private equity e venture capital buscam negócios que precisam de investimento para crescer, bem como aqueles que necessitam de uma reestruturação para ganhar competitividade.

4. Essas operações ocorrem com sociedades limitadas que posteriormente são transformadas em sociedades anônimas para facilitar a venda futura de ações no mercado de balcão ou no mercado aberto, ou com sociedades anônimas fechadas. Os negócios jurídicos celebrados pelas partes são geralmente os seguintes:
• um contrato preliminar, às vezes rotulado de memorando de entendimentos, protocolo de intenções, time sheet, etc., cujo objetivo é regular e sistematizar a operação. Nesse contrato são estabelecidos o processo de auditoria legal, contábil (due diligence), o plano de negócios (business plan), critério de avaliação do valor da empresa receptora do investimento;
• acordo de acionistas regulando as diversas matérias adiante referidas.

5. Uma vez transformada a sociedade limitada em sociedade anônima, o investidor, geralmente um fundo de investimento, adquire uma participação acionária minoritária através da subscrição e integralização de ações ordinárias ou preferenciais de classe diferenciada, bem como torna-se credor da empresa recebedora do investimento através de debêntures convertíveis em ações preferenciais emitidas por esta última.

6. Têm-se, portanto, de um lado, o empresário estimulado por um investimento aparentemente sem custo e pela promessa de valorização da empresa de que participa através de uma reestruturação para ganhar competitividade, e, por outro lado, o investidor, cuja lógica é o retorno desse investimento da forma mais lucrativa em um curto espaço e com o menor risco possível. Casos existem em que o interesse do investidor é o de transferir o controle acionário para uma empresa já vinculada ao fundo que administra, tendo, por conseguinte, um ganho maior do que os demais acionistas controladores ou os minoritários, não obstante o patente conflito de interesse.

7. Questões relevantes surgem em relação aos pactos constantes do acordo de acionistas. É que o investidor, mesmo sendo minoritário, impõe cláusulas que violam frontalmente vários dispositivos da Lei 6.404, de 15 de dezembro de 1976, bem como o Código Civil.

8. Como esses contratos de private equity seguem o modelo norte-americano, várias cláusulas têm aplicação duvidosa no Brasil. No direito daquele país alguns estados permitem a existência de regras no acordo de acionistas que possam levar a empresa a um impasse (stalemate), caso os acionistas controladores não cumpram determinados pactos existentes no acordo de acionistas. Com essa paralisação ocorrendo, a instituição financeira – mais forte na relação negocial - pode exigir o que lhe for mais conveniente, sob pena de a empresa permanecer inerte. Prevalece nesse exemplo acima a visão meramente contratualista da relação jurídica, como se se tratasse de um acordo bilateral. Entretanto, no Brasil, há que se considerar que a empresa é concebida como uma entidade que deve realizar o seu objeto e cumprir sua função social, e tem deveres e responsabilidade para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, bem como que existem direitos essenciais do acionista, de que nem o estatuto social nem a assembléia geral poderá privá-lo (Art. 109, e Parágrafo único do Art. 116 da Lei acima citada).

9. Feitas essas considerações, não há negar que diversas matérias reguladas nesses acordos de acionistas contrariam normas cogentes que pretendem zelar pela preservação do interesse público sobre o privado.

10. Dessa forma, os acordos de acionistas contemplam, dentre outras, as seguintes regras:

• restrição à transferência de controle;
• tag along, que se constitui na faculdade do acionista alienar suas ações em conjunto com outro acionista, em negociação deste com terceiro e/ou outro acionista, em condições determinadas ou determináveis;
• drag along, que pode ser considerada como a faculdade do acionista obrigar outro acionista a também alienar suas ações, em negociação daquele com terceiro e/ou outro acionista, em condições determinadas ou determináveis;
• opção de venda (put option), ou seja, a faculdade do acionista obrigar outro acionista a adquirir suas ações, em condições determinadas ou determináveis;
• opção de compra (call option) para a finalidade de instituir a faculdade do acionista obrigar outro acionista a lhe alienar suas ações, em condições determinadas ou determináveis;
• direito de preferência à aquisição de ações;
• obrigação dos controladores destinarem anualmente percentual do lucro para o resgate das debêntures subscritas pelo investidor;
• composição do Conselho de Administração e da Diretoria;
• restrição ao pagamento de dividendos na medida em que submete tal ato à aprovação dos acionistas minoritários (investidor);
• restrição à contratação de empréstimos, venda de ativos, cisão, transformação, fusão e aquisição, criação de subsidiária e coligada, investimentos, medidas judiciais, orçamento, oneração de bens, reserva para resgate de ações, etc.
• vencimento antecipado das debêntures em caso de descumprimento de qualquer acordo com o investidor, sendo concedido a este último o direito de venda da totalidade das ações da sociedade, inclusive mediante o exercício do drag along, e/ou a venda dos ativos da sociedade.

11. A faculdade do tag along está prevista no Art. 254-A da Lei de Sociedades por Ações, com aplicação específica para as sociedades que negociam as respectivas ações no mercado. Poder-se-ia afirmar que tal operação é legítima na sociedade anônima fechada, desde que pactuada.

12. Entretanto, qual a natureza jurídica do drag along no direito brasileiro? Especulam alguns de que se trata de contrato de estipulação em favor de terceiro previsto no Arts. 436 a 438 do Código Civil. Sucede que, sendo verdadeiro esse enquadramento, deve-se observar que o requisito objetivo dessa estipulação é uma vantagem patrimonial, gratuita ou não, que beneficie terceira pessoa alheia à convenção. Portanto, cabe indagar se os demais acionistas têm ciência do real alcance desse pacto, na medida em que serão obrigados a alienar suas ações em condições vantajosas para o terceiro adquirente. Sim, porque a instituição financeira é quem determina o preço e as condições da venda, mesmo sendo desvantajosa para o acionista e para a companhia no momento da realização da transferência do controle. Imaginem a hipótese de a empresa se tornar mais próspera, lucrativa e com crescimento de longo prazo plausível, mas que terá que ser transferida em virtude do drag along, mesmo em prejuízo para a maioria dos acionistas. Não será tal pacto caracterizado como uma verdadeira condução potestativa pura, vedada pelo Código Civil, na medida em que uma das partes se submete ao exclusivo arbítrio de outra (Código Civil Art. 122)? Essas cláusulas de drag along e opção de compra e de venda terão aplicação bastante duvidosa diante dos princípios da função social do contrato, da probidade e da boa-fé instituídos no Código Civil ( Arts. 421 e 422). Por outro lado, se considerarmos esse contrato preliminar como de adesão, o Art. 424 do Código Civil preceitua que são nulas as cláusulas que estipulem a renúncia antecipada do aderente a direito resultante da natureza do negócio. Violam também, por analogia, o disposto do Art. 36 da Lei de Sociedades por ações segundo o qual O estatuto da companhia fechada pode impor limitações à circulação das ações nominativas, contanto que regule minuciosamente tais limitações e não impeça a negociação, nem sujeite o acionista ao arbítrio dos órgãos de administração da companhia ou da maioria dos acionistas”.

13. Observa-se, ainda, que nos contratos de private equity usualmente há cláusulas que restringem a distribuição de lucros, além de obrigar a realização de provisão financeira visando a assegurar o pagamento das debêntures emitidas em favor da instituição financeira. Ora, o fundamento do direito do acionista de participar dos lucros sociais está no próprio fim legal da companhia, isto é, o de obter lucros (Art. 2º). A aquisição de lucros por parte da companhia correspondente à obrigação também legal de distribuí-los aos seus membros, de acordo com o princípio de igualdade de tratamento para posições jurídicas idênticas. Por isso mesmo existem os instrumentos de proteção ao direito de participação nos lucros: O primeiro deles é representado pelo dividendo obrigatório , que não pode ser negado a não ser nos estritos casos previstos na lei (Art. 202). No capítulo das reservas e saldo de resultados, temos que a destinação dos lucros para constituição das reservas estatutárias (Art. 194) e a retenção dos lucros do exercício (Art. 196) não poderão ser aprovadas pela assembléia geral, em prejuízo da distribuição do dividendo obrigatório (Art. 198). Além do mais, nem o estatuto social nem a assembléia geral poderão privar o acionista de participar dos lucros sociais.

14. Por conseguinte, o acionista que aprovar essas estipulações contrárias à lei, estará cometendo também abuso de direito, porque o voto deve ser exercido no interesse da companhia, sem causar dano à mesma ou a outros acionistas (Art. 115).

15. Os direitos individuais dos acionistas, reconhecidos pela legislação específica das sociedades anônimas de diversos países, têm nítido contorno ideológico, refletindo evidentemente a concepção política do constitucionalismo.

16. Com efeito, dispõe a lei que o acionista controlador deve usar o poder com o fim de fazer a companhia realizar o seu objetivo e cumprir sua função social e tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender.

17. Adota-se, em nossa legislação, de forma decisiva e franca, a corrente institucionalista. Esta se manifesta pela superposição do interesse público sobre o interesse societário, atribuindo-se aos controladores a missão de perseguir preferentemente os objetivos que beneficiem a comunidade e o próprio Estado.

18. A lei, por outro lado, declara determinados direitos individuais dos acionistas que não podem ser derrogados pela decisão dos controladores. Trata-se de limites impostos aos poderes destes, não elimináveis pelo estatuto e muito menos por deliberação da assembléia geral.

19. Ensina Modesto Carvalhosa, em Comentários à Lei de Sociedades Anônimas, Editora Saraiva, volume 2, pgs 288 e 289, que

Ainda que prevaleça o princípio da maioria na sociedade anônima, a vontade desta não é soberana, no sentido de que não pode modificar as regras que protegem determinados direitos dos acionistas, em geral, e dos minoritários, em especial.

Aqui se estabelece a diferença fundamental entre a soberania da Nação e os poderes dos controladores, em nossa sociedade anônima. No Estado democrático, a representação da maioria pode modificar os direitos, inclusive constitucionais, da minoria, através de uma Constituinte.

Na sociedade anônima, contudo, os controladores estão submetidos a certas restrições legais com referência à imutabilidade de determinados direitos dos acionistas que não podem ser modificados pela lei interna da companhia. Foge, portanto, da competência dos acionistas detentores do controle a modificação desses direitos. Compara-se à cláusula pétrea da Constituição de 1988, Art. 60(1)”.

20. As prerrogativas dos acionistas no direito brasileiro estão assim elencadas: a) em primeiro lugar, estão os direitos individuais e respectivas garantias, comuns a todos os acionistas, aos quais não podem os acionistas renunciar, nem o estatuto social ou a assembléia geral derrogar; b) em segundo lugar, vêm os direitos da minoria , que pressupõem a titularidade de um número de ações e que tal acionista não faça parte do grupo controlador, ou seja, o controlador; c) em terceiro lugar, encontram-se os direitos próprios de classe de acionistas , reservados aos acionistas preferenciais ou de classes diversas de ações ordinárias; d) em quarto lugar, há os direitos gerais de dissidência ; e) em quinto lugar, acham-se os direitos coletivos , em que prevalece a vontade dos controladores.

21. Os direitos individuais propriamente ditos, situados na primeira categoria, são inderrogáveis e imutáveis. Cabe reiterar que nem o estatuto nem a assembléia geral podem privar o acionista desses direitos.

22. Por outro lado, como também já se referiu, os direitos individuais são irrenunciáveis. Cuida-se de normas de ordem pública cuja derrogação não pode ocorrer em virtude do consentimento do acionista. Assim, os direitos individuais dos acionistas não podem, de modo geral e definitivo, ser objeto de renúncia expressa ou tácita.

23. Esse tema comporta um grande número de indagações. É atual na medida em que o private equity ganha importância nos negócios atuais.

24. No anexo segue a lista de outros direitos dos acionistas.

ANEXO

I. Assim sendo, são outros direitos individuais:

- direito dos acionistas portadores de ações com direito a voto de receberem 80% (oitenta por cento) do valor pago por ação com direito a voto, integrante do bloco de controle, na alienação direta ou indireta de companhia aberta (tag along);

- direito do acionista de livremente negociar suas ações, não podendo as eventuais limitações estatutárias da companhia fechada impedir o exercício de tal direito (Art. 36);

- prerrogativa do acionista de livremente negociar direitos patrimoniais isolados, tais como os de subscrição preferencial (Art. 171);

- direito de participar das assembléias e nelas discutir os assuntos da pauta (Art. 125);

- direito de exigir a autenticação de cópia ou exemplar das propostas, proposições, protestos e declarações de voto oferecidos em assembléia geral cuja ata seja lavrada de forma sumária (Art. 130);

- direito de requerer a redução a escrito dos esclarecimentos prestados pelos administradores e de exigir o fornecimento pela mesa da assembléia da respectiva cópia (Art. 157);

- direito de convocar assembléia geral quando os administradores retardarem por mais de sessenta dias a convocação prevista em lei ou no estatuto (Art. 123);

- direito de propor ação de responsabilidade contra administradores, em nome próprio (Art. 159);

- direito de propor ação de responsabilidade contra os administradores, por substituição processual da companhia (Art. 159);

- direito de propor ação de anulação dos atos constitutivos da companhia (Art. 206).

II. Esses direitos acima transcritos dizem respeito a qualquer acionista, independentemente do percentual de ações que possua. Podem ser exercitados pelos acionistas controladores (Art. 116) e não controladores.

III. São os seguintes os principais direitos que cabem aos acionistas minoritários:

- acionistas detentores de 0,5% ou mais do capital social têm a faculdade de requerer aos administradores a relação de endereços dos acionistas aos quais a companhia enviou solicitação de mandato, para o fim de remeter-lhes pedido com o mesmo objetivo (Art. 126).

Os acionistas titulares de ações representativas de 5% ou mais do capital social podem exercer os seguintes direitos:

- requerer em juízo exibição de livros (Art. 105);

- requerer ser convocado por carta ou telegrama para a assembléia geral da companhia fechada (Art. 124);

- requerer cópia dos documentos que se acham à disposição dos acionistas, na sede social, para a realização da assembléia geral (Art. 133);

- solicitar informações aos administradores de companhia aberta sobre os interesses patrimoniais dos membros, representados por valores mobiliários de emissão da companhia, bem como benefícios ou vantagens recebidas ( fringe benefits ) e condições dos contratos de trabalho e, ainda, quaisquer atos ou fatos relevantes nas atividades da companhia (Art. 157);

- propor ação de responsabilidade contra os administradores (Art. 159);

- acionistas que representam 5% ou mais de ações sem direito a voto, o direito de requerer o funcionamento do Conselho Fiscal (Art. 161), e convocar assembléia geral, quando os administradores não atenderem, no prazo de oito dias, o pedido de convocação (Art. 123);

- acionistas que representam 1/10 do capital votante, o direito de requerer o funcionamento do Conselho Fiscal e de eleger um membro desse órgão (Art. 161) e requerer a adoção do voto múltiplo para eleição de membro do Conselho de Administração (Art. 141).

- os acionistas que representam 15% (quinze por cento), no mínimo, do capital com direito a voto, o direito à eleição de um dos membros do Conselho de Administração;

- acionistas preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito de emissão de companhia aberta, que representem, no mínimo, 10% (dez por cento) do capital social, o direito de eleger e destituir um membro e seu suplente do conselho de administração.

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